Long Term Strategy in a Short Term World

عربي


Price earnings ratios (P/E) of some of highest traded stocks in the country are crossing into the 20’s. You don’t need a lot of analysis to realise that there is no way that anyone, especially a professional asset manager, should be invested in such stocks. The dilemma for asset managers is that the reason these stocks have high P/Es is that their prices have appreciated spectacularly in the short term and avoiding them leads to lagging performance by the asset manager relative to the market and his peers, at least in the short term.

In 2005 there was a real estate (RE) boom in the UAE that was clearly unsustainable. If you were a commercial bank it was clear that continuing to lend into the RE sector was not a sound credit decision. The dilemma for the bankers is that avoiding lending to that sector would cause their profits to lag relative to their peers.

These challenges are not restricted to the UAE financial sector but are global in nature and afflict all business sectors. Indeed I believe that the global financial meltdown was driven just as much by conflicting signals as it was by greed. 

One would think that the threat of termination of employment is a sufficient deterrent to acting in a manner that is short term profitable but long term risky. Unfortunately what I have experienced is that it is simply too easy to blame someone else or external factors. This is easiest in large organisations or ones with long lead times between decisions being made and negative outcomes.

In a large bank you have both. With decision making for large loans requiring approval, tacit or explicit, from the originating team, credit department and senior credit committee there are dozens of people involved in awarding each loan. Is it practicable to fire the whole credit committee?

In addition, loans do not go bad quickly. A loan for construction of a building that is approved in 2005 might become delinquent in 2009 or later. People quite often have moved on to another job by that time. Besides, tracing decision making back that far on every single delinquent loan is resource intensive making it difficult to prove who was at fault. For this reason another tool developed for interest alignment, bonus clawback, is difficult to enforce.

What about asset management firms which are usually smaller and performance issues are instantly knowable due to live market prices? Quite often these funds have lock in periods, sometimes called gates, that make it difficult for investors to exit quickly. This removes one potential avenue for alignment of interest. Another potential method is the so called high water mark. This is a contractual rule that if there is a loss of investment then asset managers do not get paid a performance fee until the loss is reversed. Easiest way around this? Shut down the fund after a big loss and launch a new fund with the exact strategy. This happens all the time.

What about the board that is supposed to think long term? They are driven by the whims of their shareholders. Shareholders of listed companies who want to see quick movement on price or shareholders who want large dividends in every economic environment will pressure the board to think short term.

This leads to some insight on the circumstances under which a long term strategy might be implemented: The presence of long term shareholders. Private equity investors have a 5 to 7 year horizon, family groups have much longer investment horizons. This mentality allows such investors to implement true long term strategy much more easily, which in turn allows them to create value with far less risk and volatility of earnings.

The allure of public markets, IPOs and listings is touted mostly in terms of the benefits: liquidity for shareholders and cheaper access to capital for businesses. But with liquidity comes short term investors and pressure to deviate from sound long term strategy. Management and boards who are successful in negotiating with their stakeholders a longer term approach to strategy and performance appraisal will benefit greatly.

 


 

استراتيجيات طويلة المدى في عالم سريع التغيّر

تم نشرها بتاريخ 25 أكتوبر 2014، بقلم صباح حمد الصباح البنعلي

وصل مكرر الربحية (نسبة سعر السهم إلى ربحيته) لبعض أكثر الأسهم تداولًا في الإمارات إلى 20. ولا يتطلّب الأمرُ الكثير من التحليلات لإدراك أنه يجدر بالجميع، وبالأخص مدراء الأصول المحترفين، تجنّب الاستثمار في أسهم من هذا النوع. المعضلةُ التي يواجهها مدراء الأصول تتمثّل في أن سبب تمتّع هذه الأسهم بمكرر ربحية عالٍ يعزى إلى ارتفاع أسعارها بشكلٍ مذهل على المدى القصير، وبالتالي فإن تجاهلها سيؤدي إلى تأخر أداء مدير الأصول في السوق مقارنةً مع نظرائه، على الأقل في المدى القصير.

ونذكّر هنا بالازدهار الملحوظً الذي شهده قطاع العقارات في دولة الإمارات العربية المتحدة عام 2005 والذي لم يكن مستدامًا بالتأكيد. فقد كان من الواضح للبنوك التجارية حينها بأن مواصلة الإقراض ضمن القطاع العقاري ليس بالقرار السليم من الناحية الائتمانية، إلا أن المعضلة التي واجهها المصرفيون كانت في أن تجنّب إقراض هذا القطاع سيؤدي إلى تراجع أرباحهم مقارنةً بنظرائهم.

لا تنحصر هذه التحديات في القطاع المالي الإماراتي وإنما تتسم بطابعٍ عالمي وتؤثر على كافة قطاعات الأعمال. وأنا أعتقد جازمًا بأن الأزمة الماليّة العالميّة كانت مدفوعة بالتضارب في المؤشّرات بقدر ما كانت مدفوعةً بالطمع.

قد يظن البعض بأن احتمال الفصل من العمل يشكّل رادعًا كافيًا للموظفين كي لا يتصرّفوا بأسلوبٍ يمكن أن يحقّق الربحية على المدى القصير، إلا أنه يتسم بكونه عالي الخطورة على المدى الطويل. وللأسف وجدت بحكم خبرتي أنه من السهل للغاية إلقاء اللوم على الآخرين أو على الظروف الخارجية، وهو ما تزداد سهولته في المؤسّسات الكبيرة أو التي فيها تفصل فتراتٌ طويلة بين اتخاذ قراراتها وظهور النتائج السلبية لهذه القرارات.

يتجلّى كلا هذين الأمرين في البنوك الكبيرة؛ إذ يقتضي قرار منح القروض الكبيرة الموافقة، الصريحة أو الضمنية، من الفريق المانح، وقسم الائتمان، واللجنة العليا للإقراض، والعشرات غيرهم، على منح كلّ قرضٍ، بحيث يصبح من غير الممكن طرد لجنة الائتمان بأكملها في حال كان قرارها خاطئًا.

أضف إلى ذلك أن النتائج السلبية لمنح القروض السيئة لا تظهر بسرعة، فقد يتم منح قرض في عام 2005، لكنه لا يصبح متعثرًا قبل عام 2009 أو حتى بعد هذا التاريخ، بحيث يحتمل أن يكون الكثير من المعنيين عندها قد انتقلوا إلى وظيفة أخرى. علاوةً على ذلك فإن التعقّب العكسي لعملية اتخاذ القرار بشأن كل قرض متعثر حتى تاريخ الموافقة على منحه يستنزف الكثير من الموارد، بما يصعب معه إثبات الجهة أو الشخص المسؤول عن القرار الخاطئ، ويصعب كذلك للسبب ذاته تطبيق مبدأ “استرداد المكافآت” الذي تم تطويره من أجل تحقيق التوافق بين المصالح المختلفة.

ننتقل الآن لتناول شركات إدارة الأصول التي هي أصغر حجمًا عادةً وتسهل فيها معرفة المشاكل المتّصلة بالأداء فور حدوثها نظرًا لأسعار السوق التي تتغيّر آنيًّا: تحكم هذه الصناديق في أغلب الأحيان فترات تقييد، تدعى أحيانًا بالـ”بوابات”، وتجعل من الصعب على المستثمرين الخروج بسرعة، الأمر الذي يحول دون تطبيق إحدى السبل المحتملة لتحقيق التوافق في المصالح. إحدى المنهجيّات الأخرى الممكنة تُسمّى “العلامة المائية العالية”، وهي عبارة عن قاعدة تعاقدية تقضي بعدم حصول مدراء الأصول على الرسوم الخاصّة بالأداء في حال وجود خسارة في الاستثمارات، وذلك إلى أن يتم عكس تلك الخسارة. ولكن يمكن التملّص من هذه القاعدة بحيلةٍ بسيطة يجري فيها إغلاق الصندوق بعد تعرّضه لخسارة كبيرة، وإنشاء صندوق جديد يتبّع الاستراتيجية ذاتها، وهذا هو ما يحدث على الدوام.

ماذا عن مجلس الإدارة الذي يفترض به التفكير والتخطيط وفق منظور طويل الأمد؟ في الواقع، إن سلوك المجلس يتأثر إلى حدٍّ كبير برغبات مساهميه الذين ينقسمون إلى شريحتين تضغطان عليه للتصرف وفق رؤية قصيرة الأمد؛ الأولى تتألف من المساهمين في شركات مدرجة يرغبون برؤية حركة سريعة في السعر، في حين تتألف الثانية من المساهمين الراغبين بجني أرباح عالية في أي بيئة اقتصادية.

بناءً على ما سبق، يمكننا معرفة الظروف التي يمكن فيها تطبيق استراتيجية طويلة الأمد، والتي تتطلب حتمًا وجود مساهمين طويلي الأمد؛ حيث يعمل مستثمرو الملكية الخاصّة في إطار فترات تتراوح من 5 إلى 7 سنوات، في حين تكون الآفاق الاستثمارية للمجموعات العائلية أطول من ذلك كثير. ويسمح تبّني هذه العقلية لهؤلاء المستثمرين بتطبيق استراتيجية طويلة المدى بسهولةٍ أكبر، مما يتيح لهم بالتالي خلق المزيد من القيمة مع تقليص المخاطر وتقلّبات الإيرادات بشكلٍ كبير.

تتمثّل عناصر الجذب الأساسيّة للأسواق العامّة والاكتتابات الأولية العامة والأسهم المدرجة في المنافع التي تتيحها والتي تتلخّص في: السيولة بالنسبة للمساهمين، وإمكانيّة الحصول على رؤوس أموال بتكلفة أقل بالنسبة للشركات. على أن السيولة تترافق مع مستثمري المدى القصير ومع ضغوط تدفع للخروج على الاستراتيجيات الصحيحة طويلة المدى. لكن الإدارات ومجالس الإدارة ستجني الكثير من المنافع إن نجحت في التفاوض مع مساهميها على اعتماد منهجية طويلة الأمد في وضع الاستراتيجيات وفي تقييم الأداء.